长租公寓ABS系列一：自如房租分期ABS
2017年10月18日，第十九次全国代表大会开幕，大会报告中提及“坚持房子是用来住的，不是用来炒的”，现场响起了持久的掌声，充分体现了党情民意，是住房租赁前进的坚实风向标，在国内也积极落地支持住房租赁资产证券化产品。我们将通过案例分析和专题报告形式对住房租赁类ABS项目做深度跟踪。
截至目前，交易所审核通过和成功发行的住房租赁类资产证券化项目合计4单，拟发行金额61.55亿元，发行人包括魔方公寓、自如、新派公寓、保利地产等。以下重点分析“中信证券·自如1号房租分期信托受益权资产支持专项计划”项目。
数据来源：上交所官网、深交所官网
1证券基本情况
表2. 自如房租分期ABS基本要素
2、原始权益人及资产服务机
（1）北京自如众诚友融信息科技有限公司（原始权益人）
众诚友融是自如品牌的后台支持部门，负责北京自如资管体系内金融信息建设和维护职能。公司成立于2016年2月4日，注册资本5000万元，注册在北京市密云区经济开发区。众诚友融股东为北京自如资产管理有限公公司（简称“自如资管”），实际控制人左晖，持股比例为94.6%。左晖，男，北京大学EMBA，现担任链家董事长、中国房地产估价师与房地产经纪人学会副会长、北京市房地产中介行业协会副会长、全联房地产商会副会长。2011年创办自如网，2014年创办链家网。
（2）北京自如资产管理有限公司（资产服务机构）
北京自如资产管理有限公司是自如品牌的运营实体，公司成立于2015年10月20日，注册资本3200万元。经过5年发展，北京自如资管的产品线已经从成立之初仅有的合租产品—自如友家，发展成为拥有自如友家、自如整租、自如寓、自如驿、自如民宿五大产品线，横跨长租与短租市场，同时提供租期内的保洁、专业维修、搬家及自如优品等多项O2O生活服务。截至目前，北京自如资管管理房间数40万间，北京自如资管累计服务租客超过100万人，已经发展为国内长租市场第一品牌。
股权架构方面，北京自如的控股股东均为自然人，左晖持股94.6%，单一刚持股5.4%。
业务模式方面，北京自如资管的业务模式是依据自己搭建的B2C租房平台，为客户提供高效的找房、看房服务，以及租房期间的服务等。盈利模式就是“低买高卖”，主要是租金收入、增值服务和金融业务手续费等。公司产品方面，（1）长租产品包括自如友家、自如整租和自如寓三个产品线，其中自如友家、自如整租是分散式长租业务，自如寓是集中式长租业务。（2）短租产品包括自如驿和自如民宿。本次专项计划底层资产—房租分期小额贷款对应的为长租产品中的“自如友家”和“自如整租”业务线，即北京自如资管旗下分散式长租业务。房租分期业务风控措施，（1）贷前预审核，如实名认证、工作认证、入住校验、交叉审核等；（2）贷后管理。短信、微信、邮件等方式催收，上门张贴催告函等。如果租户预期、违约及到期未退租/解约超过3个自然日时自动上锁。
自如房租分期ABS项目基础资产为信托受益权，而信托受益权对应的底层资产为信托计划向北京自如资管的长租公寓租客发放的房租分期小额贷款债权。借款人要求是18岁以上非学生，芝麻评分不低于550分或自如分不低于70分，无失信不良记录等。
基础资产的形成。（1）客户选择入住自如长租公寓，与北京自如资管签订《房屋租赁合同》；（2）客户选择使用房租分期，提出贷款申请；（3）北京自如资管和通道机构对客户进行资质审核；（4）通道与客户就房租分期小额贷款签署《贷款合同》；（5）客户线上支付一个月房租租金及等额于月租金的押金；（6）北京自如资管安排通道机构向客户提供剩余11个月的房租分期小额贷款，贷款将通过受托支付安排直接支付至北京自如资管指定账户；（7）客户按月还款，即支付租金和贷款服务费。
基础资产情况。截至2017年5月10日，专项计划基础资产信托计划项下底层资产自如房租分期小额贷款余额4.92亿元（信托计划总规模5亿元，包含缴纳的信托业保障基金及现金），共涉及合同2.35万笔，合同期限为11个月，加权平均剩余期限为9个多月，单笔合同金额为2万多元。区域分布方面，集中在北京、上海和深圳，北京占比60%附近。违约情况来看，自如房租分期小额贷款入池资产中预期状态不到0.38%，预期率较低。目前自如所有贷款利率均为6.27%，贷款期限11个月，采用等额本息还款，贷款的IRR在11%以上。
4、交易结构
图1. 自如房租分期ABS交易结构
（1）原始权益人众诚友融通过外贸信托设立的“荟润5号-自如自感系列单一资金信托项目单一资金信托”向租客发放房租分期小额贷款；（2）众诚友融将享有的单一资金信托项下的信托受益权转让给中信证券设立的“中信证券·自如1号房租分期信托受益权资产支持专项计划”；（3）计划管理人根据底层资产的现金流情况设计出具有优先和劣后的结构化产品“自如房屋分期ABS”；（4）主承销商将“自如房屋分期ABS”销售给投资者；（5）投资者将认购资金打给主承销商指定的银行账户；（6）主承销商将募集资金作为资产对价打给原始权益人。
4、增信措施
（1）优先劣后结构化分层，其中优先档获得次级档10%的信用支持。
（2）差额支付承诺，北京自如资管对专项计划提供差额支付。
（3）中证信用外部担保，对北京自如资管的差额补足义务提供不可撤销的连带责任保证担保。
本文源自首席金融官
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房企债务“拉锯战”，获得展期并不等于解除危机
往年这个时候，开发商们都忙着储粮过冬、借旧换新。等过了年关，到来年的阳春三月，它们又将迎来一段销售的黄金期。
而如今，“债务展期”却成了地产圈内的高频词汇，部分开发商正在努力以时间换空间，只求度过眼下危机。
近期，奥园、花样年、阳光城、鸿坤等，陆续传出了债券展期兑付的消息。这些积极信号的传出，意味着房企能争取到腾挪的余地，缓解风险的扩散，而投资者也不至于因债券违约而损失利益。
但“展期”看似是一把“万能钥匙”，却也有打不开的锁，在调控的环境下，也出现了一些房企展期失败的案例。即使展期成功，也只是暂时得到缓冲，未来的挑战仍然不小。
争取喘息之机
上月，阳光城老板林腾蛟度过了最忙碌的一个月。他频繁往返于上海、福建，为债务展期一搏，希望寻求持有人的理解。
11月初，阳光城对旗下3只美元债券进行要约交换，并就债券契约修订进行同意征求，对其余5只债券的契约修订进行同意征求，由此开启了对债务展期的探索。
至月内中下旬，随着它最后一只即将到期美元债展期方案获通过，阳光城的短期债务交叉违约风险得到解除，相关美元债券也于港交所申请复牌。
除了美元债之外，阳光城13.53亿元的购房尾款ABS计划、6.365亿元的“18阳光04”，以及 “20华济建筑ABN001”等多只债券，也获得展期。该公司还着手为30亿元永续债寻求更长的还款期限。
另一边，奥园也在与时间赛跑，为自己赢取生存空间。
11月22日及24日，奥园集团中山证券-奥创二期资产支持专项计划、2021年度第一期奥园集团供应链应付账款定向资产支持票据，先后获得展期，两笔债券合计债务规模约13.66亿元。
五天之后，奥园第三笔境内债展期方案获通过。据悉，这笔境内债为平安-奥盈供应链金融1期1号资产支持专项计划，债务规模约1.5亿元，票面利率5.6%，原定到期日为2021年12月3日。
据说集团总裁郭梓宁亲自带队谈判，才让奥园后来在8天之内跑出了生死时速。
而花样年“20花样02”延期支付的谈判，则显得较为曲折。该笔债券发行规模为15.43亿元，利率为7.5%，期限为2+1年;它先后召开了四次投资人会议，于11月下旬才有惊无险获得通过。
时间再往前推，当代置业也曾在10月宣布拟将于10月25日到期的2.5亿美元、票息12.85厘优先票据，延期至2022年1月25日，并已刊出同意征求公布。但不久之后，它自行终止了这一举动。
债务展期是避免债务违约的一种方式，体现了房企对债务积极管理、不躺平的姿态。但这毕竟在一定程度上暴露了公司的财务风险，因此并不是每一笔展期债务，都能涉险通过、结局圆满。
此前，华夏幸福曾向部分普通境内债权人提出，计划通过1340亿的资产处置用以支付债券30%至40%的首期款，其余部分计划展期8年，利息以2.5%计算。
有媒体披露，华夏幸福境外债权人小组于近日对其提出的重组方案，表示初步不予赞同，并希望获得代表至少25%境外债劵本金的持有人支持，以提升该小组未来与公司进行谈判的能力。
境外债权人小组相关顾问表示，尚未收到明确具体的重组方案草案。
今年2月的第一次公布债务违约时，华夏幸福累计未能如期偿还债务本息的规模为52.55亿元，而今已迅速涨至1013.04亿元。这笔巨额债务，如果后续不能妥善处理，将成为企业重生过程中不可逾越的大山。
谈判桌上的筹码
一纸债务公告，有时候只有寥寥几行字，但其背后却充满着剧烈的博弈，房企的掌舵者们体验到的并不是樽俎折冲的满足感，而是几经周折的奔波与拉锯。
在这个过程中，就看房企能在谈判桌上开出什么条件，以获取投资者的肯定，达成协议。而既然有双方的利益诉求在其中，那正和博弈便是最好的结果，“双赢”才是正道。
比如，上述历经四次投资人会议的花样年“20花样02”，其先是达成了追加担保、偿债保障措施等三项议案，但此后的利息支付方案却经过多次讨论才尘埃落定。
直到花样年召开第四次投资人会议，才对原有方案进行调整，进一步明确了该笔债券的支付时间和方式，即11月25日到期后支付20%利息，一年后支付剩余80%的利息，而且约定首期利息通过“场外支付”。
这样的调整，使得花样年债券展期最终达成。达成之时，距离该债券原本的到期日只有两天，可谓是踩线过关的极限操作。
据披露，奥园的ABS展期也并非一蹴而就。起初，奥园提出的展期方案是到期兑付20%、半年后兑付20%、展期结束兑付60%，但投资人仍担忧相应的风险，提出了另一个要求：追加实控人个人担保。
此后，奥园并没有答应实控人个人担保的要求，但调整了展期方案，改为到期支付10%、半年支付10%、展期结束支付80%，并增加江西、广东等部分地块作为担保。据此，最终双方才谈妥。
相比之下，阳光城美元债展期的担保条件，更为容易让投资者接受。其美元债展期后发行的新票据由阳光城母公司提供担保，同时由持有母公司43.98%股份的实际控制人林腾蛟提供个人担保。
在展期方案中，阳光城则提到了现金偿付、新旧债交换等方式。
以总额7.47亿美元的三只美元债为例，阳光城给予每1000美元，现金偿付2.5%;新旧债券进行1：1交换，新发行的债券，票面利率10.25%，于2022年9月15日到期。换言之，阳光城愿意用更高的利息换时间，且时间不超过一年。
在调控的基调下，房企无法偿还到期债务的情况并不在少数。当“囊中羞涩”时，与投资人沟通，获得展期无疑是最优解，这既能缓解资金压力，也能避免因债务违约而产生信用危机，以及其他连带的负面影响。
而有业内人士表示，对于投资人来说，信用债因为没有抵押，在偿还顺序中一般为“劣后”，因此他们和房企的诉求基本上是保持一致的，如果房企违约，他们的利益也会随之受损。
双方就像栓在一根绳上的蚂蚱。基于此，债务展期的方案也大多数能达成，只是投资者会尽最大程度，为自己的投资加上牢固的“保险”而已。
他们极其关注方案细节，上述华夏幸福重组草案之所以未获通过，可能即因为华夏幸福没有向境外投资人征求相关意见，也未对其所提出的资产出售计划，做出明确的细节指引。
展期≠解除危机
“时间就是生命”这句至理名言，对于债务展期同样适用。
对于那些负有盛名，却突然间兵败如山倒的房企，我们时常感到惊诧。殊不知，这些企业有可能原本并没有到达“破产”的边缘，只是有些到期债务，没有给他们更多的时间和空间罢了。
在资金链紧绷的关口，房企不仅要寄希望于新融资，更要利用债务展期解燃眉之急，以免多米诺骨牌的崩塌。
不过，展期并不等于解除危机，虽然还债的时间线被拉长，但债务仍然需要房企来背。若当下不持续做好以后债券兑付的准备，那被透支的未来，将愈加无法弥补。
利用争取展期的间隙，房企最常用的资金回流方式，便是卖资产。
华夏幸福10月8日公告的《债务重组计划》披露，它清偿债务的方式之一，即包括卖出资产回笼资金约750亿元;而在业务层面，曾被寄予厚望的商业地产业务，也大概率将被剥离。
11月，花样年已将宁波鸣翠东著项目49%股份，转让给建安投资控股集团有限公司;此外还退出了北京密云区国祥府、国祥云著两项目，由旭辉接盘。
奥园则以9亿港元的代价转让香港西半山罗便臣道的一系列物业，并将荔湾东塱村旧改项目的49%股权转让给世纪金源。
而阳光城在10月底召开内部会议称，公司新增资金来源主要有两个，一是阳光控股持有的兴业银行股权，二级市场出售价值近50亿元;二是变现持有的万物云4.8%股权。
此前暴雷的福晟集团、蓝光发展、恒大、新力等房企，也都毫无例外地祭出了出售资产的举措，以增强流动性，缓解运营压力。
但水逆的处境，往往是按下葫芦浮起瓢。这边花样年刚处理完部分资产、完成债券展期，那边百大集团就发公告称，其投资的花样年杭州项目债务本息逾期，已提起诉讼，涉及金额为1亿元。
另外，奥园在年底前的债务压力虽得以暂时缓解，但在明年1月，它也还有两笔合计为6.86亿美元境外债到期。而面临这样情况的，并不止奥园一家。
后续的日子里，或许“展期”这把“万能钥匙”，还会时常被开发商拾起，但他们能不能持续利用它打开另外的通道，只有时间知道答案。（乐居财经）
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专访京能国际董事会主席张平：坚持发展速度和发展质量并重
本报记者 向炎涛
国家能源局公开数据显示，截至2024年6月底，全国可再生能源发电装机达到16.53亿千瓦，同比增长25%，约占我国发电总装机的53.8%。其中，风电光伏发电合计装机（11.8亿千瓦）已超过煤电装机（11.7亿千瓦）。
近日，北京能源国际控股有限公司（以下简称“京能国际”或“公司”）披露了2024年半年度报告。报告显示，自2020年2月份重组以来，公司历时四年取得了“资产规模过千亿元，累计新能源装机容量过千万千瓦”的成绩。为了解公司实现高速发展的深层原因，探索光伏行业未来发展的前景，《证券日报》记者专访了公司董事会主席张平。
张平表示，到目前为止，公司项目的投资收益率在行业内始终保持在相对较高水平。从目前来看，新能源行业仍处发展期，如何抓住机遇，保持良好的发展态势，是新能源企业需要考虑的首要问题。
战略引领高质量发展
据了解，京能国际近年来坚持“双环线、一中心、一聚焦”发展路径，重点考察项目投资收益率，高度关注项目后评价，逐渐形成了一批资产质量高的清洁能源电站项目。这也是京能国际在发展过程中探索出来的战略布局。
张平告诉记者，现阶段，受制于消纳空间不足和外送通道承载有限，局部地区出现了限电率陆续增加、上网电价持续降低的情况，公司项目投资收益率和运营稳定性均受到了一定的影响，“为此，公司选择战略性放弃所在地区用电负荷相对饱和且不能形成协同的项目，重点开发具有协同效应、规模效应和高收益率的大基地项目和外送通道项目，并由此形成‘北环线’战略。围绕东北、华北、西北地区，公司重点推进单体规模大、负荷消纳好的大基地项目，形成规模效应，带动行业上下游产业链协同发展。”
据张平介绍，截至目前，京能国际负责的项目方面，东北松辽清洁能源基地送电华北工程已进入了实质阶段，预计将产生15吉瓦开发空间。同时，公司首个风电大基地项目“通辽2.38吉瓦基地项目”已于2024年7月份实现全容量并网。
“此外，我们还关注到，长三角、珠三角等地目前存在局部缺电的问题，且普遍具有综合收益率高的特点，因此选择重点开发南方底层资产质量高的区域，由此形成‘南环线’战略。例如，公司聚焦长三角等区域底层资产质量好、项目综合收益率高的地区，集中优势资源重点开发长三角地区，今年已确权5.1吉瓦新能源项目。”张平说。
京能国际以首都能源绿色低碳转型为中心，截至目前已经完成了对公共建筑、科研场所、工农业园区、学校、矿山、医院等多个场景的业务开发。同时，公司还配置了自主开发的智慧运维系统，实现了对不同场景的协同智能运维，基本实现了北京各区的全覆盖。其中，密云穆家峪达岩一期6万千瓦光伏项目已成功取得备案并开工建设，是近年来北京地区单体规模最大的集中式光伏项目。
在扩大规模的同时，京能国际采用了多元化的融资模式支持扩产。2023年3月份，公司以持有的两个优质光伏发电项目为底层资产，在上交所发行“中航京能光伏REIT”。
“‘中航京能光伏REIT’的成功上市，助力公司实现盘活存量资产、新增有效投资的良性循环，是对新能源领域重资产行业融资创新模式的成功探索。”张平表示，将推进多元化的融资安排，如发行并表类REITs、供应链金融ABS等金融产品，为公司的发展提供有力保障。下一步，公司计划将存量水电资产以扩募方式发行，持续推动资产证券化。
布局澳洲市场
国际能源署发布的《2024年可再生能源》年度市场报告显示，2024年，清洁能源投资预计将达到3200亿美元，较2020年增长超过50%，可再生能源已成为推动全球能源投资增长的主要力量。
“随着各国纷纷推出节能减排战略目标，可再生能源行业，特别是新能源行业，在海外具有广阔的发展前景。京能国际在海外投资的项目均选择在诸如澳大利亚、加拿大等经济发达、法制健全、市场稳定的国家。”张平说。
据介绍，截至目前，京能国际已在澳大利亚新南威尔士州和维多利亚州开发了5个项目，总装机容量达945.4MW，成为澳大利亚清洁能源领域最大的中资投资企业，逐步形成了风光储售多位一体的能源布局，并有望成为澳大利亚清洁能源领域最大的外资企业。
“在拓展海外市场过程中，为保证发展质量，公司采用了灵活的投资策略。”张平介绍，公司的境外投资策略已由长期投资为主，转向长短结合、滚动发展模式。在这种模式下，公司可以根据海外投资环境，适时决策投资周期，在保证回报率的前提下，保留投资灵活性。
培育新质生产力
在张平看来，考虑到新能源的发展技术方向及其周期性、波动性等因素，为促进新能源消纳及构建新型电力系统架构，未来新能源产业大概率会走到电算融合、电氢融合的产业体系。因此，公司将绿电供应的数据中心视作转型发展的核心业务之一，并将氢能定位为公司新能源产业的延伸和可持续发展的重要增长极，并做了前瞻性战略布局。
据张平透露，京能国际拟在北京市通州区投资建设数据中心，着力打造市场化商业算力平台。此外，近日公司参与编制的T/CECA-G 0310-2024《离网制氢灵活消纳与柔性化工系统开发规范》团体标准已由中国节能协会正式发布实施。该标准将进一步指导推动离网制氢技术规模化和商业化应用。同时，公司将充分发挥在风光制氢技术储备及绿氢氨醇产业链方面的资源整合优势，在资源丰富、聚集效应明显的区域，储备一批氢基能源产业项目，构建上游绿电、中游绿氢、下游绿色燃料一体化的综合生产应用场景，带动上下游产业协同发展，培育新质生产力。
张平表示，京能国际如今已逐步形成“风光、水电、综合能源、燃机、绿色燃料、智算”六大板块协同发展新格局。下一阶段，公司将进一步提高项目开发标准，提升运营项目发电能力，不断创新项目开发模式和金融产品，携手海内外合作伙伴，共同努力加速能源转型，助力全球绿色发展。